Análisis de valores para el inversor inexperto

Posted by on Feb 25, 2015 in Análisis fundamental | 11 comments

Análisis de valores para el inversor inexperto

Cuando yo era niño no se hablaba mucho de Bolsa en mi casa. Mi padre me contaba a veces historias de grandes empresas, y algún familiar me traía la hojas color salmón del periódico para que las leyera (menudo niño friki de la Bolsa). Por eso, el conocimiento sobre inversión en Bola en mi familia nunca fue destacable. De hecho, era más bien bajo.

Mis padres todavía recuerdan un día en el que mi tío llamó a toda mi familia con un chivatazo sobre una acción que iba a pegar un pelotazo. Mis padres no tenían un duro por entonces, pero no se iban a perder semejante pelotazo estando toda la familia dentro. ¿Qué hicieron? Siguieron el consejo de mi tío, pidieron dinero para invertir en tan gran oportunidad, y lo perdieron todo. 

Yo no recuerdo esa historia, pero sí recuero otro día en el que un amigo de mi madre llamó a casa para decirle que no se qué empresa había comprado a otra, y que él iba a invertir en ella porque iba a subir mucho en Bolsa. En este caso el resultado no fue tan malo, pero por pura suerte. De hecho, lo que suele pasar a corto plazo cuando una empresa compra a otra, es que la compradora baje, y la comprada suba, así que la “estrategia” no estaba muy pensada.

El artículo de hoy es una parte de los comentario de Jason Zweig en el libro de Benjamin Graham El inversor inteligente con comentarios míos entre parentesis y al final del texto. En éste fragmento, Jason Zweig trata de resumir un capítulo del libro llamado “Análisis de valores para el inversor inexperto”. No vamos a ver todo el comentario de Jason Zweig porque es bastante largo, pero sí vamos a ver una parte que podría haber ayudado bastante a mis padres, y es que las empresas que compran otras compañías a menudo, no suelen ser una buena inversión. Además, Jason Zweig da otras claves para poder invertir un poquito mejor en Bolsa.

Poner un precio al futuro

¿Qué factores determinan cuánto debería estar usted dispuesto a pagar por una acción? ¿Qué hace que una empresa valga 10 veces sus beneficios y otra valga 20 veces sus beneficios? ¿Cómo puede estar usted razonablemente seguro de que no está pagando una cantidad excesiva por un futuro aparentemente rosa que se vaya a acabar convirtiendo en una pesadilla espantosa? 

 

Graham tiene la impresión de que hay cinco elementos que son decisivos. Los resume de la siguiente forma:

 

– Las “perspectivas generales a largo plazo” de la empresa.

– La calidad de su equipo directivo.

-Su fortaleza financiera y su estructura de capital.

– Su historial de dividendos.

– Y su tasa actual de dividendos.

 

Analicemos estos factores a la luz del mercado actual.

 

Las perspectivas a largo plazo

Hoy en día el inversor inteligente debería comenzar por descargar las memorias anuales de por lo menos cinco años de la página web de la empresa o de las base de datos de la SEC (o CNMV en España). Después tendría que repasar los estados financieros, recopilando datos que le ayudasen a dar respuesta a dos preguntas esenciales. ¿Qué hace crecer a la empresa? ¿De dónde provienen (y de dónde van a provenir en el futuro) sus beneficios? Entre los problemas que hay que tratar que identificar están los siguientes:

 

Que la empresa sea una “adquiriente en serie”. Una media de más de dos o tres adquisiciones al año es potencial de problemas potenciales. Después de todo, si la empresa prefiere comprar las acciones de otra empresa en vez de invertir en sus propios negocios, ¿qué le impide a usted captar la indirecta y buscar otras empresas? Además, será necesario comprobar el historial de adquisiciones de la empresa. Hay que ser especialmente precavido con las sociedad bulímicas, aquellas que engullen grandes adquisiciones para terminar vomitándolas después . Lucent, Mattel, Quakker Oats y Ticco International están entre las empresas que han tenido que regurgitar adquisiciones asumiendo pérdidas de infarto (en España seguro que se os ocurren muchos ejemplos como ACS con Iberdrola). Otras empresas tienen que realizar permanentemente cancelaciones contables o imputar cargas contables que demuestran que han pagado cantidades excesivas por sus adquisiciones que demuestran que han pagado cantidades excesivas por sus adquisiciones en el pasado. Eso es un mal presagio para las operaciones que se puedan realizar en el futuro.

 

Que la sociedad sea adicta al dinero de otras personas y que se dedique incesantemente a suscribir deuda o colocar acciones para conseguir toneladas de de recursos ajenos. Estas enormes aportaciones de dinero de otras personas se denominan “efectivo procedente de actividades de financiación” en la cuenta de flujo de efectivo de la memoria anual. Con estas inyecciones una empresa moribunda puede tener aspecto saludale. aun cuando sus negocios subyacentes no generen suficiente efectivo. como pusieron de manifiesto no hace mucho tiempo los casos de Global Crossin y WorldCom (en España, vimos el caso de Abengoa, que lleva varios años con flujos negativos  y colocando deuda y vendiendo activos).

 

Que la empresa sólo tenga una bala en la recámara, y dependa de un único cliente (o de un puñado de clientes) para obtener la mayor parte de sus ingresos. En octubre de 1999, el fabricante de fibra óptica Sycamore Networks Inc. salió a Bolsa por primera vez. El folleto de emisión revelaba que un único cliente, William Communications, representaba el 100% de los 11 millones de dólares de ingresos totales de Sycamore. Los operadores de mercado valoraron alegremente las acciones de Sycamore en 15.000 millones de dólares. Por desgracia, Williams quebró dos años después. Aunque Sycamore había conseguido otros clientes, sus acciones perdieron el 97% entre 200 y 2002.

 

Cuando estudie las fuentes de beneficios y de crecimiento, trate de identificar tanto los aspectos positivos como los negativos. Entre las señales positivas podemos destacar las siguientes: 

 

Que la empresa tenga a su alrededor un amplio “foso” o ventaja competitiva. Al igual que los castillos, es posible que algunas empresas sean fácilmente conquistadas por los competidores que las ataquen, mientras que otras son prácticamente inexpugnables. Hay diversas fuerzas que pueden ampliar el foso que rodea a una empresa: una fuerte identidad de marca -piense en Harley Davidson, cuyos compradores se tatúan el logotipo de la empresa en sus cuerpos-; un monopolio o cuasi monopolio sobre el mercado (en España tenemos empresas como BME, Enagas, REE o AENA); economías de escala, con la capacidad de suministrar grandes cantidades de bienes o servicios de manera económica -piense en Gillette, que produce hojas de afeitar a toneladas-; un activo intangible único –piense en Coca-Cola, cuya fórmula secreta de jarabe aromático no tiene verdadero valor material pero ejerce un impagable dominio sobre los consumidores-; y una resistencia a la sustitución -para la mayor parte de las empresas no hay alternativa viable a la electricidad, por lo que es muy poco probable que las empresas eléctricas vayan a ser sustituidas en breve por empresas de otro tipo. 

 

tatuaje cliente harley davidson y cliente

 

Que la empresa sea corredor de maratón y no de los cien metros. Al observar las cuentas de resultados históricas, se podrá apreciar si los ingresos y los beneficios netos han ido creciendo de manera firme y uniforme durante los diez años anteriores. Un reciente artículo publicado en el Financial Analysts Journal confirmaba lo que otros estudios -y la triste experiencia de muchos inversores- ya habían puesto de manifiesto: que las empresas que experimentan un crecimiento más rápido suelen tener tendencia al excesivo calentamiento y a los estallidos. Si los ingresos están creciendo a un ritmo a largo plazo del 10% antes de impuestos -o a una cifra de entre el 6% y el 7% después de impuestos-, ese crecimiento puede ser sostenible. Sin embargo, un crecimiento del 15%, como el que muchas empresas se marcan como objetivo, es ilusorio. Una tasa de crecimiento aún mayor, o una súbita expansión explosiva del crecimiento concentrada en uno o dos años tenderá a desaparecer, con certeza, de la misma manera que desaparecería de la cabeza de la carrera un corredor inexperto de maratón que intentase recorrer toda la distancia como si se tratase de una carrera de cien metros.

 

Que la empresa siembre y coseche. Por buenos que sean sus productos o por potentes que sean sus marcas, la empresa debe dedicar dinero a promover nuevas actividades. Aunque el gasto en investigación y desarrollo no es una fuente de crecimiento en el momento actual, sí que puede ser una fuente de crecimiento del futuro, en especial si la empresa tiene un historial contrastado de rejuvenecimiento  de sus líneas de actividad con nuevas ideas y bienes de equipo. El presupuesto medio de investigación y desarrollo varía de un sector a otro y de una empresa a otra. Durante el ejercicio 2002, Procter & Gamble destinó aproximadamente el 4% de su volumen neto de ventas a la investigación y desarrollo, mientras que 3M destinó el 6,5% y Johnson & Johnson el 10,9%. A largo plazo, una empresa que no gaste nada en I+D será, por lo menos, tan vulnerable como otra que gaste demasiado.

Conclusión:

Me gusta la frase de Jason Zweig de que cuando una empresa se dedica a comprar otras, más que invertir en su negocio, el inversor debería captar la indirecta e invertir en otros. El simple hecho de que una empresa compre otra no es malo, pero sí que es verdad que cuando esa es su única vía de crecimiento, puede ser una buena señal de que el crecimiento se ha agotado.

Hablando de crecimiento. No estoy muy de acuerdo con Jason Zweig en lo que dice sobre el crecimiento del 15%. No tiene sentido que empresas maduras como Telefónica, Mapfre o Santander se pongan ese objetivo, pero creo que es algo realista en empresas en otras fases de su ciclo, aunque obviamente ese crecimiento no será para siempre. No creo que un crecimiento del 15% anual fuese una exageración en Inditex en los 90 0 2.000.

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11 Comments

  1. Genial, nada que añadir!

    Saludos

    • Muchas gracias Stang :)

  2. Hola LandcasterGate

    Primero darte mi enhorabuena por este estupendo e instructivo blog!
    Hace tiempo que lo sigo y reconozco que me encantan tus análisis y reflexiones sobre empresas.
    Últimamente me asalta una duda, sueles analizar/comentar sobre muchas empresas extranjeras que pagan dividendo y por lo tanto estás expuesto a la doble retención y al cambio de divisa. ¿Cómo manejas estos temas? ¿Puedes pedir que te devuelvan la retención? ¿Lo haces a través de tu broker? en los casos que operaras en dólares, ¿Tienes una cuenta separada para esas acciones o te convierten a euros el dividendo?
    No sé si ya lo has comentado en algún post pero yo no recuerdo haberlo leido y creo que puede ser igual de interesante que saber elegir el broker.

    Es que últimamente me estoy planteando inversiones fuera de nuestras fronteras (adidas, aunque con este último subidón se me están quitando las ganas)

    Gracias por tu tiempo, siento el rollo.

    Un saludo

    • Hola Álvaro.

      Al tipo de cambio no suelo hacerle mucho caso. Te dejo un enlace en el que hablé de ello: http://invertirbolsaydinero.com/forex-al-invertir-a-largo-plazo/

      En cuanto a la doble retención, la verdad es que nunca he conseguido que me la devuelvan, así que si me fijo en una empresa que paga bastantes dividendos, miro que esté en un país done la retención no sea muy grande. Por ejemplo, suelo descartar las empresas francesas que pagan dividendos, porque no me llega ni la mitad del dividendo.

      Y sí, adidas estaba muy interesante, pero ha subido mucho muy rápido. Creo que sigue sin estar cara, pero ya no cotiza con descuento.

      Un saludo,

      • muchas gracias

  3. Artículo interesante y didáctico.
    Un saludo,
    Dividendo en acción

    • Gracias Dividendo en acción.

      Saludos.

  4. Hola, muchas gracias por el articulo, realmente tu blog ha sido de mucha ayuda para mi. Soy nueva en el tema de las inversiones, así que estoy leyendo mucho para antes de comprar acciones… porque quiero introducirme en el tema. Tengo una pregunta, Que tanto afecta la bajada o la subida de las acciones con los dividendos que pague la empresa a sus accionistas? se que hay una relación directa, pero también entiendo que los dividendos se pagan de las ganancias que tenga la empresa en ese año… en ese sentido quisiera saber como afecta el comportamiento de las acciones con los dividendos… de pronto puede ser ignorante mi pregunta, pero te digo que soy nueva en el tema, pero aprendo rápido, espero haberme hecho entender y que me puedas ayudar. Muchas gracias…

    • Gracias por tu comentario.

      Como bien dices, los dividendos se suelen pagar de los beneficios de la empresa. A la parte de dividendos que paga con respecto a su beneficio, se le llama payout. Por ejemplo, si la empresa gana 100 millones y reparte 40 millones en dividendos, el payout es del 40%. El payout no se ve afectado por la cotización de la empresa. Lo que sí sucede, es que la rentabilidadpor dividendo varía con la cotización, aunque el dividendo en sí no varía. Siguiendo con el ejemplo, si la empresa repate 40 millones de euros en dividendo, y tiene 40 millones de acciones, repartirá 1 euro por acción. Por tanto, cuando la acción cotice a 10 euros, la rentabilidad por dividendo será del 10%. Si la acción sube a 20 euros, la rentabilidad será del 5%. En resumen, el importe del dividendo depende principalmente de los beneficios. La rentabilidad por dividendos depende de la cotización.

      Saludos.

  5. Hola,
    Se que mi comentario no esta muy relacionado con este post, pero querría saber que opina de DIA, creo que las ventas del año pasado aumentaron respeto al anterior y que ha adquirido mas locales con la compra de El Árbol y 160 tiendas Eroski, por lo que tengo entendido esto a la larga podría ser un buena inversión, pero por otra parte JP Morgan ha hecho un informe bastante malo de DIA.
    Muchas gracias

    • Hola Witl,

      No sigo a DIA porque no sigo a los supermercados en general. Los supermercados tienen márgenes muy bajos y no existe más diferenciación que el precio, por lo que no me parecen una gran inversión a largo plazo. Dicho esto, y desconociendo las cuentas de DIA, si es capaz de restructurar El Árbol y de aprovechar las nuevas compras, la empresa y sus beneficios deberían crecer, pero al no seguir a la empresa no puedo decir mucho más.

      Saludos,

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